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q- I, }" k+ i! S0 H0 M
' {' H% R( _% C' m5 \' b
! z2 i* E0 \! `, v0 n/ m6 F 中信证券(26.430, 0.45, 1.73%)发布研报称，加密货币具有较好的隐私性和抗通胀性，自诞生以来成长迅速，并且正在逐步正规资产化。随着加密货币的刚需扩大，* H) [0 f0 o1 f$ ]' y5 w m1 A J/ @ H
" A9 e1 V6 O& n8 L/ ?9 f% n8 ?
; `4 d% U3 J8 J) c/ J形成类似黄金的刚需托底，投机定价的格局。但短期来看由于货币化不足和边际定价者风险偏好高，加密货币反而投机性更强。中长期内，预计加密货币和黄金都将受益于) l; \- Q4 F/ P2 `( X8 m6 E; \
2 k: s2 J; T1 d v: l3 L& D0 y
逆全球化、去美元化带来的货币化。“未来黄金”不必然包含比特币，但大概率有加密货币。短期内加密货币有望受益于特朗普任期内可能的监管放松，但需等待贸易、外交政
! k# F8 z' O5 e. H% X0 T) I, w
# R, t" C& a& R5 l策的确定性。, I# N, D7 `5 A
$ o# Q+ A, W" s$ m 中信证券主要观点如下：" }) s |4 K& {. t. Y4 B/ Z; Y
& \9 E, R& W$ T f 加密货币是一种基于区块链技术的数字货币，具有较好的隐私性、抗通胀性。* f& \$ o0 d C- u' }$ @
: _+ t- n _$ [* J# }/ s
自其诞生以来，市场成长迅速，例如比特币呈指数型增长。
+ ^( O& r- x; W/ X/ P1 o9 l9 ]- t7 C' c, i( E! M) l
近期加密货币表现不佳，并未体现出避险属性。: W) F. ^$ ^5 D4 o0 _+ V) ?
) l2 R4 {: Y; U* f- t/ G( T) ?
2024年比特币主要有一季度和四季度两波集中上涨，分别是因为ETF发行、比特币减半、亚洲投资者热情高；以及特朗普交易影响。但2025年以来比特币及其他加密货币表现" l( r0 n2 e8 \, ]1 l
2 H& L' Q7 C, |6 @8 F- f
不佳，与黄金走势背离，并未体现出避险属性。
$ \2 n, F3 Y( p$ X$ r2 v9 h: L6 }, h7 G& _6 A$ O3 g; H2 G
加密货币市场与黄金愈发相似。7 k$ k6 i8 ?* h. V2 V
! t2 y, F# x: U9 e
从规模来看，加密货币市场仍明显小于黄金市场，增长空间巨大。从持有结构来看，两者都是集中度较高，且加密货币市场持有结构更加不透明，均有利于价格的长期上行。
: k3 {, D& C! ?: J1 U: E: W" o, K; Q. a! B# j* y
加密货币开始出现刚性需求，形成与黄金类似的刚需托底，投机定价的格局。
( V6 t( l2 ]/ e/ |& I3 ~' h% m$ S3 l; K* i+ l& {8 ~! O% n7 x( t1 x
由于加密货币在跨境支付、抗通胀信用方面具有优势，形成了快速增长的刚性需求。加密货币正在快速的“正规化”、“黄金化”，与黄金一样形成了刚需，以确保其难以出现泡沫
: p* N8 V7 D' g8 U% ?
- R* U3 e0 R! E# S9 e破灭、大量投机交易完成定价的格局。
+ v; A6 Q% P4 _+ ?2 m
9 I3 i/ h& Q8 g9 O 短期内，加密货币的货币及避险属性仍不及黄金，因此表现背离。% A3 n% Q3 J7 e/ t/ V" |! z' Z Y
' ^% h$ }0 w' ^' z" J* ] I 我们认为根本的原因是1）社会认知、税收制度中加密货币的货币化程度不及黄金。2）由于加密货币高成长性，边际定价者的风险偏好高。短期内，加密货币避险属性和投机属性2 S. @8 ]2 p3 o% U1 g
3 E6 i$ {) u$ A7 ?" Q* l5 {! N
共存，后者更占上风。长期来看这些因素望将淡化。
+ p b, v+ J0 g; B2 ~6 ~ B( ?; L$ }/ ` s9 p) x; @
长期来看，加密货币料仍然有极大的增长空间，最根本的逻辑是逆全球化及去美元化，驱动黄金、加密货币的货币化。4 z n' `7 \, o: W$ }5 t
9 p* J6 d: q$ J% \! D$ ]" r+ ~" b 2008年以来逆全球化和去美元化进程持续，预计加密货币坚实的市场需求仍将持续扩大。我们判断在长时间维度上，黄金和加密货币的货币属性，都会是“未来黄金”。由于技术劣
3 l3 o# W2 \' p: L( t
) e5 x" o) d- R. |8 k* z" u势，比特币不必然是未来的黄金，但“未来黄金”大概率包含加密货币。尽管如此，我们认为技术优势战胜信念优势需要很长时间，比特币在加密货币中的独有地位仍将维持很久。+ c9 O+ ~) `( k7 |1 L9 @5 V
+ z6 ]0 Y- |/ Y2 F* k6 s, ^7 ^
展望未来四年，比特币及其他加密货币在特朗普的支持下仍然可能表现亮眼，但短期转好需要特朗普给出确定性信号。) M$ g7 R9 I( |0 R
' j: G3 ^. z* v- c) _0 e
本届特朗普ZF与硅谷的紧密联系让加密货币有望受益于潜在的监管放松。但短期内贸易政策不确定性等因素压制了风险偏好与流动性宽松。转涨或需等待特朗普给出外交和贸易政& r: g X: i4 Z0 H" t6 K
; z6 z- k: c; n策确定性。未来若特朗普ZF对俄政策转向也可能带来风险。" F( X* E/ _' }) | A( a6 P
9 ]" g# o1 C/ a' X( z3 W3 u 风险因素：; w4 P+ C+ S9 L5 N; @1 s
7 L( ?/ l/ D7 p6 B. Y 特朗普ZF政策超预期；美国联邦债务问题超预期；美联储货币政策宽松不及预期；地缘ZZ风险。2 r& k/ |2 ]2 M9 z j: _3 i
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