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' h3 s; |% j( h2 v* ?* w
6 G' t9 @" r6 q8 F T" g 中信证券(26.430, 0.45, 1.73%)发布研报称，加密货币具有较好的隐私性和抗通胀性，自诞生以来成长迅速，并且正在逐步正规资产化。随着加密货币的刚需扩大，
* E3 o) c: b# E, Z I( d3 N$ O* Z/ i
1 Q& Y/ b+ l$ }4 Z" w2 L, q+ K6 k ^" P% H# `* k
形成类似黄金的刚需托底，投机定价的格局。但短期来看由于货币化不足和边际定价者风险偏好高，加密货币反而投机性更强。中长期内，预计加密货币和黄金都将受益于1 s: b: r+ J7 j+ I t! b! u9 H
1 t+ y* U. o5 u3 Z6 k7 x! i% f逆全球化、去美元化带来的货币化。“未来黄金”不必然包含比特币，但大概率有加密货币。短期内加密货币有望受益于特朗普任期内可能的监管放松，但需等待贸易、外交政6 k) [+ r2 c& u' ~) K1 @
( I |# ]" O1 {, R+ a- ]策的确定性。
" O6 T- O a; Q9 Z- f& [
7 h* }, O6 p5 T 中信证券主要观点如下：
& {8 \% U* W: ?8 y
. ]! i9 W9 @+ m# k6 {0 O 加密货币是一种基于区块链技术的数字货币，具有较好的隐私性、抗通胀性。$ D- q% N! q! y7 d% L% P
8 s( J+ C8 o; H) z+ n- ?! B9 _ 自其诞生以来，市场成长迅速，例如比特币呈指数型增长。
; U: a" E/ X6 e, x. t* ]6 |$ W3 P9 W% w
近期加密货币表现不佳，并未体现出避险属性。6 M5 v* q9 v1 ^+ V7 `- {/ k/ S1 s3 L
5 ]0 c+ a/ w2 R9 J
2024年比特币主要有一季度和四季度两波集中上涨，分别是因为ETF发行、比特币减半、亚洲投资者热情高；以及特朗普交易影响。但2025年以来比特币及其他加密货币表现# ^: x1 C, B+ N7 @3 F9 f
5 q) g/ [ x( p, k+ X9 J不佳，与黄金走势背离，并未体现出避险属性。$ y( t0 M' |+ o3 l( ~
4 \, g, Q( i% J! K+ b6 i0 M 加密货币市场与黄金愈发相似。3 g8 }: c; a* f" [
2 m& j' N. _% [, M! m" _7 k( n# ?
从规模来看，加密货币市场仍明显小于黄金市场，增长空间巨大。从持有结构来看，两者都是集中度较高，且加密货币市场持有结构更加不透明，均有利于价格的长期上行。
4 x3 @' y; a% |" i
! G& U) f7 {& |) A6 W 加密货币开始出现刚性需求，形成与黄金类似的刚需托底，投机定价的格局。1 s" o% c4 g/ n' C( s, I
* C/ j8 F- O( c4 f+ r
由于加密货币在跨境支付、抗通胀信用方面具有优势，形成了快速增长的刚性需求。加密货币正在快速的“正规化”、“黄金化”，与黄金一样形成了刚需，以确保其难以出现泡沫
/ R. P: }& s3 p3 l+ c# q1 ~- E" K) Z4 P1 @8 C9 j! [
破灭、大量投机交易完成定价的格局。
4 ^$ z+ u8 r7 i% Q
. s1 [) l' h: a [0 A; j 短期内，加密货币的货币及避险属性仍不及黄金，因此表现背离。) t) }& ?7 D$ ^ [" K
8 y3 w! {: i4 i/ F% l. g 我们认为根本的原因是1）社会认知、税收制度中加密货币的货币化程度不及黄金。2）由于加密货币高成长性，边际定价者的风险偏好高。短期内，加密货币避险属性和投机属性& n7 X% Z; v/ Q2 h' S [+ K) n
- ~% C. X3 Q( P6 y6 D/ P% y共存，后者更占上风。长期来看这些因素望将淡化。
6 ?- c, I, Y0 p4 v U8 j9 m3 j8 w1 n
4 q; i- R# F& D2 B7 N2 F5 p2 [ 长期来看，加密货币料仍然有极大的增长空间，最根本的逻辑是逆全球化及去美元化，驱动黄金、加密货币的货币化。
0 l2 G! M+ N9 y. h" ]) X7 P$ h/ \7 \( Z2 z/ w5 a
2008年以来逆全球化和去美元化进程持续，预计加密货币坚实的市场需求仍将持续扩大。我们判断在长时间维度上，黄金和加密货币的货币属性，都会是“未来黄金”。由于技术劣
3 H* V9 g9 E1 r( w$ l; |2 F3 J6 l
8 g5 N% G; t( ]势，比特币不必然是未来的黄金，但“未来黄金”大概率包含加密货币。尽管如此，我们认为技术优势战胜信念优势需要很长时间，比特币在加密货币中的独有地位仍将维持很久。
! X9 [) \6 [5 @/ I5 J( i2 C( h- f' Y& p8 W6 y6 ^
展望未来四年，比特币及其他加密货币在特朗普的支持下仍然可能表现亮眼，但短期转好需要特朗普给出确定性信号。
+ {+ `! h1 e) ^6 c
0 d8 B* V ]" o: T4 s# L% C 本届特朗普ZF与硅谷的紧密联系让加密货币有望受益于潜在的监管放松。但短期内贸易政策不确定性等因素压制了风险偏好与流动性宽松。转涨或需等待特朗普给出外交和贸易政
B R+ R: D' h8 m5 T* X" L7 V/ O' K {
策确定性。未来若特朗普ZF对俄政策转向也可能带来风险。
7 W/ U3 \* `, n
) q# }* m5 ~( J3 m- M" i 风险因素：. ]" |4 U% Y N/ {( c. s
; P7 z2 s% d$ w+ K
特朗普ZF政策超预期；美国联邦债务问题超预期；美联储货币政策宽松不及预期；地缘ZZ风险。
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