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 6 L- w# Q8 v$ r2 Z2 a) Y
' w( m! b" v4 q4 s3 f+ Q+ s3 I, ]( W
中信证券(26.430, 0.45, 1.73%)发布研报称，加密货币具有较好的隐私性和抗通胀性，自诞生以来成长迅速，并且正在逐步正规资产化。随着加密货币的刚需扩大， x. Z- U* a& V) A7 H! Q# D& G( m2 h6 w
; E+ ]9 D7 f& m6 X1 m, Z
: \/ q o* V3 n6 Y/ l形成类似黄金的刚需托底，投机定价的格局。但短期来看由于货币化不足和边际定价者风险偏好高，加密货币反而投机性更强。中长期内，预计加密货币和黄金都将受益于
M0 h7 [3 X+ ~! T) R4 k
3 B9 Y( D! \& o- y( S, h# B2 [逆全球化、去美元化带来的货币化。“未来黄金”不必然包含比特币，但大概率有加密货币。短期内加密货币有望受益于特朗普任期内可能的监管放松，但需等待贸易、外交政
! l# U5 J0 l$ y" a5 K- j+ s5 k* h
策的确定性。
) H- q3 g6 X+ h3 L& r$ [- M z) r9 \+ v, b7 G' J# h( R( N. Q
中信证券主要观点如下：
8 A3 V6 d1 g6 e* M; M% W; v" P" a) \- A/ Y; E7 o/ P
加密货币是一种基于区块链技术的数字货币，具有较好的隐私性、抗通胀性。
m3 g4 t$ Q$ ]; D! @; v8 i% F5 A: a: i' M) n! s
自其诞生以来，市场成长迅速，例如比特币呈指数型增长。3 q$ ]! Q9 a2 J2 M R
. P$ }: e/ \/ J+ [) o7 s2 z
近期加密货币表现不佳，并未体现出避险属性。
4 _! v) g; ? @" o5 e$ M: u6 Y
& o7 v) u- j9 z! Z' T4 v9 {2 J' p 2024年比特币主要有一季度和四季度两波集中上涨，分别是因为ETF发行、比特币减半、亚洲投资者热情高；以及特朗普交易影响。但2025年以来比特币及其他加密货币表现" r" [% n. @% u: w7 P) X# j
8 l4 _2 s# T) n3 t4 F# V( ~不佳，与黄金走势背离，并未体现出避险属性。5 o [ @' [( R" w: ` i3 Z1 V
$ T2 [# p3 v: e1 @ 加密货币市场与黄金愈发相似。( N& e( |" b% l, O
+ a5 k- F+ ~' }3 {1 R1 ?
从规模来看，加密货币市场仍明显小于黄金市场，增长空间巨大。从持有结构来看，两者都是集中度较高，且加密货币市场持有结构更加不透明，均有利于价格的长期上行。7 y% n* u- {! _" L4 _( o
: d$ y/ U/ T; @4 U) i& Z4 Y0 `
加密货币开始出现刚性需求，形成与黄金类似的刚需托底，投机定价的格局。. K, h# `2 G; F* X4 O" U7 ?9 X; w
* J$ L8 X, r) Q( H* y5 K; g 由于加密货币在跨境支付、抗通胀信用方面具有优势，形成了快速增长的刚性需求。加密货币正在快速的“正规化”、“黄金化”，与黄金一样形成了刚需，以确保其难以出现泡沫
- ^' ^0 L# o3 B8 U" X( x/ K" n# H7 C0 [7 z
破灭、大量投机交易完成定价的格局。
' K( e& z/ m$ B* u( o: n6 U( M' S5 F+ C% t
短期内，加密货币的货币及避险属性仍不及黄金，因此表现背离。/ D+ A! U8 h4 ?) m6 i3 S5 l: h
7 Z k! B( i4 W+ b% ?/ S( N2 p+ M 我们认为根本的原因是1）社会认知、税收制度中加密货币的货币化程度不及黄金。2）由于加密货币高成长性，边际定价者的风险偏好高。短期内，加密货币避险属性和投机属性
* r; H' C6 f( @& T% ?
+ j b' q) I* D; B共存，后者更占上风。长期来看这些因素望将淡化。
5 h) e# l+ I- D$ j) \
; y, A4 }3 ]$ C: x% B$ o1 h 长期来看，加密货币料仍然有极大的增长空间，最根本的逻辑是逆全球化及去美元化，驱动黄金、加密货币的货币化。1 \+ J6 O* t7 l9 N
) }) ^5 Q/ r/ G! h/ M2 s
2008年以来逆全球化和去美元化进程持续，预计加密货币坚实的市场需求仍将持续扩大。我们判断在长时间维度上，黄金和加密货币的货币属性，都会是“未来黄金”。由于技术劣+ _8 ^' W4 V: w
8 `0 c1 f$ O# X' z1 a/ w# I势，比特币不必然是未来的黄金，但“未来黄金”大概率包含加密货币。尽管如此，我们认为技术优势战胜信念优势需要很长时间，比特币在加密货币中的独有地位仍将维持很久。9 J: Y) T1 t4 y
2 `' d% x" N$ V( N 展望未来四年，比特币及其他加密货币在特朗普的支持下仍然可能表现亮眼，但短期转好需要特朗普给出确定性信号。# g# W) N# D( X0 ?, s
2 @8 U; O( h+ e; U% G
本届特朗普ZF与硅谷的紧密联系让加密货币有望受益于潜在的监管放松。但短期内贸易政策不确定性等因素压制了风险偏好与流动性宽松。转涨或需等待特朗普给出外交和贸易政3 U7 T/ u" n D3 t# y/ ?/ L& t9 Q
# @5 S2 R# |+ e策确定性。未来若特朗普ZF对俄政策转向也可能带来风险。$ H$ L8 ^& s. n
K9 a/ Y& B8 n 风险因素：
* _+ e# @- B% U' N: c
& k% p4 e" D& ?6 y4 [ 特朗普ZF政策超预期；美国联邦债务问题超预期；美联储货币政策宽松不及预期；地缘ZZ风险。" L, R7 _5 l, p- w9 Y" o7 Y* R8 z
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