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8月重挫17%，“比特币持仓溢价”抹去大半，“数字币财库龙头”MSTR面临考验
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作为“比特币财库公司”模式的开创者，Strategy（原MicroStrategy，MSTR）正在经历一次前所未有的市场考验。8月份，
% p1 x* ~0 @- K% A' o5 _Strategy股价累计下跌16.8%，8 I [& E5 {- b; |" O6 l/ S
抹去了公司长期相较于其比特币持仓所享有的大部分溢价。
& H' N& Q% V# F1 Z市场的担忧主要来自Strategy融资策略的突然转变。公司原计划通过优先股募资购买比特币，但近期仅筹集了4700万美元，远低于预期。为弥补不足，Strategy重启了普通股发行计划，违背了此前限制稀释的承诺
: M+ n+ G. o2 }$ Y( P" l. C6 y。
1 ?$ d& q; v9 k, X& M$ J* V5 S这一战略反转不仅打击了投资者信心，也对整个比特币财库模式构成威胁。目前，仿效Strategy模式的企业财库总计持有超过1080亿美元比特币，占总供应量的4.7%。若Strategy的溢价优势崩塌，这一模式的可持续性将受到全面质疑。
: A. V0 C- @4 o) @5 Y9 i4 \“财库模式”的破局. r! B5 i+ X* S8 n
Strategy的商业逻辑一度被视为华尔街的创新案例：通过发行债券和股票融资购入比特币，再依赖市场给予的溢价不断滚动扩张。
2 c3 p- M. d- F) E# Z1 r, _$ ?这一模式在2020年开启后，迅速点燃了企业财务配置数字资产的潮流。截至目前，全球已有逾百家公司效仿，合计持有约1080亿美元的比特币，占流通总量的4.7%。
3 y/ _- w8 J) q. N而如今，这套模式正在遭遇逆风。7 F5 L: P6 |7 }
7月底，Strategy承诺，除特殊情况外，不会在比特币持仓倍数（mNAV）倍数低于2.5的情况下发行股票。但仅两周后，这一指导方针就被放宽，8月25日，公司又发行了近90万股新股。: [0 S3 j2 U" A( ?- X, ]* s
该“食言”举动彻底引发了投资者的信任危机，进一步压低了溢价。
, j- ^. s% T0 l1 @6 cStrategy的股价已不再与其软件业务相关，而是锚定于mNAV。过去，这一倍数曾因市场波动在危机与牛市间反复起伏，例如Terra-Luna暴雷期间大幅收缩，而特朗普连任后曾回升至3.4倍。如今，mNAV已降至1.57倍，且下跌发生在比特币依然强势的行情中，显示市场对“财库模式”本身的信心正在动摇。* f2 J! L: @: U2 B. A& X
分析人士指出，当公司选择在mNAV低位继续增发股份时，可能触发“负向飞轮”：股价下跌削弱购币能力，进一步侵蚀市场信心，导致溢价加速压缩。; h x' m# m5 a* t: b1 k
据Wintermute场外交易台首席分析师Jake Ostrovskis表示：“溢价下降是对竞争和获取数字资产敞口的替代方式的自然反应。此外，收回关于在2.5倍mNAV以下不发行股票的指导，迫使市场短期重新评估公司战略。”
* A/ Z" `: W! J2 M& ?8 A0 a6 d比特币现货ETF崛起，多元资产分流，比特币财库企业普遍承压
9 i) s4 g$ P0 k不仅是Strategy，比特币财库企业普遍面临压力。$ S6 R. O# |# k% c! b) M7 r+ [
根据Capriole Investments数据，近三分之一将比特币纳入资产负债表的上市公司，其股票交易价格现已低于这些储备的价值。小型企业尤为脆弱：流动性限制使股票发行更加痛苦，而对可转换债券的依赖带来利息负担和到期风险。8 r3 u/ ^3 W" S0 g
Capriole创始人Charles Edwards表示：; f5 L% H5 M5 W9 @
“如果比特币下跌50%会发生什么？对财库公司的热情将减弱，mNAV将压缩，数百家公司将开始质疑其财库策略。”
; K1 _+ m4 M6 U/ C另一挑战来自现货比特币ETF的兴起。最初，Strategy们和现货ETF都受益于美国大选后的比特币价格反弹，但由于基金提供比特币敞口，而没有与公司治理、杠杆或稀释相关的风险，比特币财库企业的相对优势越来越弱。
4 u. H `3 }4 p* _6 f( s( A同时，关注点正在转向以太币和索拉纳等其他数字资产，一些人认为这些资产更适合去中心化金融。仅以以太币为重点的财库就已投入超过190亿美元。
& O/ U& @* ^7 j8 r尽管比特币本身已从本月早些时候创下的高点回落，但仍受到机构配置的支撑。许多较新的财库公司在10万美元以上买入，如果市场转向，缺乏维持它们的基础业务。- @, W' X" S( v
美国大学法学教授Hilary Allen指出：“除了情绪之外，比特币背后什么都没有。”. `& S# v0 [, M: \' H
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Strategy这波操作确实够折腾，得看后续能不能翻盘了。 |
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MSTR这波操作真把自己人坑惨了，发股稀释还玩上瘾了，哪还敢跟仓啊 |
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这波操作太骚了，说好不稀释呢？现在割自己人韭菜，信它的人怕是要被埋惨了 |
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Strategy这波操作有点猛啊，财库模式会撑得住吗？风险太大了吧 |
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