" ]6 V1 s' M2 Y, \1 M( L0 N 需要有微观视角分析微观层面稳定币各参与方的动机和行为模式。使用稳定币进行支付的人出于什么考虑？收款方又为何愿意接受稳定币？稳定币的发行机构出于何种动机？私营交易所追求何种交易局面？目前，香港发放了11个虚拟资产交易平台的牌照，那么这些持牌机构重点关注的交易主体和交易品种是什么？它们如何盈利？ 8 u1 b* f" a7 a; s . Y# g. R- l) R! P 尽管很多人都认为稳定币将重塑支付体系，但客观来看，现行支付体系，尤其是零售支付领域，已没有太多降成本的空间。在天朝，现有的零售支付体系，包括第三方支付平台、央行数字货币（CBDC）、软硬钱包、清算基础设施等等，未采用去中心化和代币化的路线，经过多年发展，已经非常高效且低成本，使得任何新入主体在这一领域降本获利的空间非常有限。( j* J; f: x) m; w7 t( V2 C" E$ H
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如果看美国，美国的零售支付体系中或许还存在一定的降本获利的空间，原因在于美国长期依赖信用卡支付体系，商户侧通常要承担2%的价格折扣，所以有动力尝试新的、更低成本的支付系统。这也说明，从付款人和收款人的角度来看，不同国家和地区的情况存在差异。 , B2 ?4 K+ N' H e / ]" x5 Y. K, \; o3 _ 跨境支付和跨境汇款是讨论稳定币应用场景时经常被提及的重点领域。如果要深入探讨这个问题，首先需要对当前跨境支付成本较高的原因进行分解，具体看是哪些环节导致了高费用。 4 g: t( W* G2 l5 f! q; v' J" ~# T: N" l3 k
需要注意的是，有些关于传统跨境支付系统在技术上“非常昂贵”的说法可能是夸大其词。实际上，较多的成本因素不是技术性的，而是涉及到外汇管制，其背后关联着国际收支平衡、汇率、货币主权等诸多制度问题。另一部分成本来自KYC和AML等合规成本，换用稳定币也难以回避。此外，还有一部分成本来自跨境外汇业务作为特许经营的“租”。总之，稳定币介入跨境支付的吸引力并非想象中那么大。当然，对那些本国货币已搞砸、需引入美元化的场景应另当别论。 * U; i/ m% ^$ Z * h5 K1 g9 y6 r% i" w 从稳定币发行方的角度来看，如果体会到本土和跨境支付的吸引力不足，则最有可能聚焦的应用在于资产市场交易，特别是虚拟资产交易。这类市场中的某些资产具有较强的投机属性，容易被炒作推高价格，从而为稳定币的发行带来吸引力，更何况某些虚拟资产又反过来可充当合格或半合格的稳定币发行准备。9 {$ a) K) r1 l& D. W2 N7 r
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从目前的微观行为来看，要警惕稳定币被过度用于资产炒作的风险，方向上的走偏可能会引发欺诈和金融体系的不稳定。1 O. |# [* f+ F
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此外，稳定币相关业界利用稳定币的热度提高自身公司的估值也是值得关注的一种行为方式。某些公司可借此通过资本市场“圈钱”，或实现资本增值后套现，至于稳定币业务本身、及其是否盈利、是否可持续发展并不是他们的重点关注。这对整个金融体系的健康发展不利，可能积累系统性风险。 - u, N1 _6 M. W7 Q& a c! @+ `$ S/ v: m, s. s& i2 x& {" D7 _
六、流通路径维度：从发行到回收的循环机制2 r X* V4 a u( k1 B
& | |! ^5 D/ w3 X* f4 ] 稳定币的流通路径涉及从发行到特定场景的市场流通、回笼的整个循环过程。 ) D' {' t/ p5 F" S2 l% Q/ m$ M6 q C. G Q% \/ ^6 Q" ^
以天朝人民银行纸钞发行为例，印制的钞票首先会被存放在特定的发行库中，至于这些钞票能否以及何时进入市场取决于商业银行有无现钞需求，而商业银行在其客户有净需求或呈现贷差时，才会向人民银行发行库提取现金。提取后会形成商业银行的占用成本，因此当他们库存多时会退库。这表明货币走向流通并不是自动发生的。; n$ k2 q# G6 c3 B1 F
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类似的，稳定币发行商获得了相关牌照，缴纳了备付金，不等于发行了稳定币。如果缺乏足够的需求场景，稳定币未必能进入有效流通，即有可能领了发行牌照却发行不出去。理论上流通路径应该是网络状的，往往有几条流量较大的主线。如果用于支付这条主线不通畅，稳定币进入流通的主渠道会过分指望于炒作虚拟资产，从而产生健康性担忧。 . [ B/ Z! G. Z+ J$ P/ \" O$ p' B$ a3 e2 @9 i* @5 P$ ^ I6 d* e/ d5 \
此外，稳定币被当作交易时刻的临时支付媒介，还是被当作一定时段的价值保存工具，会影响稳定币发行后在市场上的存留量。如果仅为交易使用而尽量少持有，则稳定币的角色较弱，发行量较少，这涉及到流通路径、持有动机和行为以及支持系统。这也不是发行牌照能自动赋予的。5 m8 c% B7 \- u2 |0 Q4 a
0 e ~0 \, Q" g4 d 总之，面对稳定币这一新事物，学者、研究人员以及实践工作者需要多维度地来观察和分析其功能和实现路径，避免使用不严格的概念、数据和单向思维。通过综合各重要维度的判别，才能更好地把控市场走向。$ x$ b: D2 Y! \4 ~$ @7 M% m